阿里归来、对决腾讯，港股迎接大时代

2007年11月，阿里巴巴以B2B业务作为主体于港交所上市，市盈率曾一度超300倍，但随之而来的金融危机使其在第二年6月便黯然撤离港股。

2013年10月，阿里巴巴再战港股，港交所却因“同股不同权”错失阿里，从此落下了“心病”，从梁锦松到李小加再到林郑月娥，不止一次在公开场合表达了这份遗憾。随后，港交所进行了“同股不同权”等一系列大刀阔斧的改革。6年后，阿里巴巴终于以3.7万亿港币的市值重返港交所，拟于11月26日挂牌。

不可忽视的是，阿里此次在港上市，也意味着代表着整个中国互联网半壁江山的两大巨头AT将齐聚香江，新老“港股之王”将如何上演一场缠斗？港交所是否能凭借两张王牌迎来下一个春天？

我们先简要分析一下阿里最新版招股书中披露的信息。

要点速览

• 目前，阿里巴巴主要业务包括核心商业、数字媒体及娱乐、创新业务及云计算四块；

• 2019年财年（2018年4月1日-2019年3月31日），阿里巴巴共实现收入3768.4亿元，净利润802.3亿元。其中，核心商业业务依旧为阿里巴巴最主要的收入来源，2019财年共实现收入3234亿元，占总营收比例为85.82%；

• 结合阿里Q3财报可以发现，除了核心电商，其他三块业务都处于亏损状态：

有人认为，阿里在美股市场或被高估，主营业务GMV增速放缓，新零售、云计算等业务还在培育期，还没有到大规模盈利的拐点，回归是必然的选择；有人认为这是中国企业应对中美关系的“防御性绝招”，还有人认为与其说是阿里选择港股，倒不如说是港股需要凭借阿里的回归来打开局面。

据统计，2018年香港联交所共有205家公司IPO，筹资额2877.57亿港元，创造了一个历史记录。而在这205家公司中，中国内地企业只占44%，集资额却占到95%。阿里回归之后，对于港股市场和其他中概股会产生什么影响？未来是否会回归A股？关于这些热点问题，燃财经采访了多位二级市场专业人士以及电商行业资深专家。

阿里回归将对港股市场产生哪些影响？

众所周知，阿里上市的首选一直是香港市场，美股上市只是“退而求其次”。在很多人的眼里，阿里巴巴回归港股是一种必然。

湘财证券投顾业务部投资顾问陆炜告诉燃财经，阿里之所以回归，是看中香港既贴近业务主要市场、又可对接国际资本的独特优势。此次回归最显然的好处是进一步拓展融资渠道、接触更广阔的投资者，并使自身股票在亚洲交易时段也可进行交易，加强流动性以及吸引力。

“预计阿里本次融资超100亿美元，占阿里股本只是零头，但在港股IPO市场已属巨量资金，相信会大大带动港股市场活跃。对港交所来说则可强化金融中心地位，提振投资者信心，利好明显。”陆炜说。

零售电商行业资深专家、百联咨询创始人庄帅认为，美股在中国的流通性会差一点，人民币兑美元有外汇管制，但是港股很早就有港股通的政策优惠，股民可以直接购买。此次阿里回归港股，可以多一个募资渠道，这个渠道跟内地巨大的投资市场也可以产生直接联系，减少阿里巴巴对美国市场的依赖。同时阿里巴巴的关联公司如阿里健康、阿里影业等皆已在香港上市，这次回归也能同时盘活这些资源。

另外，港股本身跟A股、科创板还不太一样，能够面向全球进行流通。目前阿里巴巴美股市值4759亿美元，肯定会带动一大批全球投资者来到港股进行交易，交易的资金量越大，交易所获得的利好也就越多。

富途证券金融及企业服务总裁邬必伟表示，阿里在美股每天的成交量大概是200亿港币，香港市场最大的腾讯，每天成交约70亿港币，香港市场每天的总成交平均大概是700多亿港币，阿里的回归最起码会增加香港市场10%的成交额，这对港交所是长期利好。

另外，阿里的示范效应也不可忽略。邬必伟称，阿里成功回归，其他在美国上市的中概股可能都有机会回来，比如像百度、京东、甚至拼多多等，虽然会有一些规则上的限制，但阿里巴巴为在美上市的中概股往回走，打开了一扇门。这也使得港交所有机会成为中国优秀科技股云集的交易所，这对港交所有历史性意义。

华创证券海外科技互联网研究员靳相宜有相同的看法，中概互联网公司登陆港股，阿里算是第一家，对其他类似的互联网中概股起到了很强的示范效应。对于其他待上市的独角兽来说，也是一个很好的示范。另外，对于阿里巴巴来说，回归港交所能帮助拓展资金的流动性，同时分散了一定的风险。

不过，对于阿里回归的示范效应，陆炜保持着冷静的态度，他认为，美股市场的中概股里，像阿里这样钟情港股市场的似乎并不多见。但如果阿里在港股市场确实表现出色，纳入港股通后又吸引了大量“北水”浇灌，或许会让一些等不及CDR的中概股心动。

港交所为什么需要阿里？

其实从阿里巴巴的招股书可以看出，截至2019年6月30日，其现金及现金等价物和短期投资已经达到309亿美元，现金流充沛，而有消息称拟募资金额为130亿美元（国内外媒体预测的募资区间为100亿美元至150亿美元），可以看出它目前并不缺钱。同时，截至2019年9月30日，其总成本及费用为138亿美元，虽同比增长37.7%，但还是能被覆盖住。

由此可见，阿里巴巴并不急于二次上市。因此与其说是阿里巴巴选择回港股，不如说是港交所需要阿巴巴的回归。

众所周知，港交所曾经拒绝过阿里巴巴。后来其在2018年4月份改变了上市制度，其中有两个改变——允许同股不同权、允许已经在境外上市的科技公司来香港上市，这两个条件被普遍认为就是为阿里回归香港打开制度障碍。

邬必伟相信阿里肯定也是心领神会，从那之后就开始准备回归。再加上从去年开始国际贸易形势发生变化，使得阿里必须要有一个备选方案，如果面临一些极端情况，可以提前做好准备。

阿里巴巴在香港市场完成1:8的拆股计划，且阿里作为首家支持港股和美股互换的中国科技公司，也是有考虑当一些极端情况出现时，理论上可以把所有美国市场的阿里吸收回香港市场，在制度上能够让阿里在后续具有很强的防守性。

同时这次阿里巴巴募资最多134亿美元（这一价格是基于美东时间11月12日阿里巴巴在纽交所186.98美元的收盘价格而定，而二次上市的最终定价将取决于11月20日在纽交所的价格），如这一目标顺利实现，阿里将成为港股历史上第二大IPO交易案，仅次于友邦保险。

靳相宜认为，这次阿里回归港股，对于港交所来说，意义更为重大。一方面可以增加自己的资金规模和国际影响力，此次阿里的ADS在纽交所和港交所可以进行互相转换，在这个意义上也增加了港交所的国际互通性。

其次，阿里回归港股也增加了港交股票的行业丰富性，目前港交所里面的股票，占比最多的还是地产和金融股，阿里巴巴的加入，提升了互联网和科技类股票的行业比重，也能提升整个港交所的股票估值。

放眼全球，香港目前迫切希望保持和提升金融中心的地位。这样的需求由于不久前港交所对伦交所突然发起的轰轰烈烈的“追求”， 已经路人皆知。陆炜称，随着这起引发巨大关注的收购失败，港交所正需要像阿里回归这样的好消息。成功接纳阿里二次上市后，港交所如无意外将继续领跑2019年全球交易所融资额。

阿里在港股市场如何定价？

由于两个市场的股票可以互相转换，1股美股可以换成8股港股，港股最终定价理论上是按照港股上市前一天美股收市价的1/8定价。假设美股价格为180美元/股，而港股价格理论上大约会在175.5港元/股左右（即相当于22.5美元/港股，假设汇率为1美元=7.8港元）。最新消息称，阿里的发行价格将不高于每股188港元。

阿里回归会给腾讯带来哪些影响？

海豚智库电商战略分析师李成东称，一些基金会把部分资金调剂出来，卖了腾讯去买阿里巴巴，令腾讯股价承受一定下跌压力。

而阿里上了双股市，会有更多的资金去拓展市场，对同样业务的竞争对手带来很多压力。“包括目前腾讯在积极地拓展智慧零售的业务，跟阿里本身就是短兵相接的，以及微信支付跟支付宝之间的直接竞争，都会受到一些影响。”庄帅称。

格隆汇资深TMT分析师Marco认为，腾讯系和阿里系在港股均有相关上市公司，腾讯是“联邦制”，阿里是“帝国模式”，随着双方在港股市场形成对峙，也将加剧后续竞争。

以前香港市场上内地背景的科技巨头非腾讯莫属，现在投资者多了一个选择，有可能对投资腾讯的资金起到一定的分散跟稀释作用。

邬必伟则认为，这对腾讯来说有利有弊。一方面，双方会有一定的互相促进、互相支持的作用；另一方面，本质上还是看两家公司各自的业务发展和业绩，如果都非常好，实际上会对投资其他股票的投资者形成很大的虹吸效应，提高香港市场的科技股和传统产业股票的流动性。

业内人士看好阿里在港股的表现吗？

一切还是看业务本身，李成东分析道，现在看阿里巴巴在美国表现也不是很好。Q3财报显示，阿里巴巴营业收入为人民币1190.17亿元，同比增长40%；而拼多多实现营收33.72亿元，同比增长697%。利润方面，Q3阿里归属于普通股股东的净利润为200.33亿元，同比增长13%，京东归属于普通股股东的持续经营业务净利润为30亿元，同比增长200%。阿里巴巴的增速在下降。

庄帅也认为，从财报来看，阿里有一些被高估的部分，比如主营业务盈利的期望值并没有那么高，新零售、云计算等业务还在培育期，还没有到大规模盈利的拐点，需要资金补血等。

“但东南亚市场对阿里的认知，随着阿里在港股的上市会有进一步的提高，本身港股是面对全球资本主义国家的金融制度和股权结构进行设计的，所以很多资本主义国家的资金能够进入港股市场，国内的股民对阿里的认识也会更加全面和深入。由于国内投资者比国外的更熟悉阿里巴巴等优秀互联网公司，有利于估值上的提升。”庄帅进一步解释道。

邬必伟则很坚定地看好阿里在香港市场的表现。他给出了两个理由：第一，阿里在香港市场，有国际投资者、香港本地投资者、内地的互联互通机制，通过沪港通，深港通进来的资金，资金方面比较充沛；第二，阿里这几年完成了干部的年轻化迭代，而且以阿里云为代表的硬科技能力的不断提高，在香港的表现一定不会差。

相比之下，陆炜似乎更能代表大多数投资者的看法，他认为由于此次发行的港股可以与阿里在美股市场发行的ADS进行互换，且总发行量相对于阿里的美股体量而言不算可观，这意味着阿里港股很难有“疯狂”的表现。某种意义上来说，这对内地投资者其实是好事，能够通过港股通以相对公允的价格投资阿里巴巴，分享阿里日后更进一步的成长。

阿里回归港股是为全球化战略铺路？

全球化是阿里这两年一直在推动的战略，庄帅认为，阿里在美国上市，对于它美洲、澳洲的市场拓展很有利，但是在东南亚的话，显然在港股上市的优势会更大一些。所以目前来看，东南亚战略，特别是印度市场，是这次回归港股的一个更核心的部分。

陆炜也称，阿里三大战略之一就是全球化，近年来阿里不断加快全球化脚步，回归港股也有利于加强在东南亚地区的影响力。东南亚一是有充足人口红利，二是移动互联网方兴未艾，三是语言文化与中国相近，有充足理由作为重点布局的方向。当然，他认为这属于回归港股的额外收益，不足以完全解释阿里巴巴对港股市场的情有独钟。

邬必伟则不认可这个说法。阿里在美国上市已经是最大的全球化，全球的资本都可以在美国上市，阿里回归香港最主要还是防御性的安排，阿里的回归也使得A股的投资者能够通过互联互通的机制交易阿里巴巴，使阿里成为香港、美国、内地投资者都能交易的科技股，“这才是比较有意思的点。”

港交所同股不同权改革目的何在？

2014年错失阿里后立刻发起的取消“同股不同权”限制的讨论在香港证监会的反对下不了了之，直至2018年，眼看小米美团等新经济公司即将上市，终于下定决心施行改革，以免错过整整一代中国互联网优质企业。

港交所在2018年4月进行了“香港市场近25年来最重大的一次上市机制改革”，开放“同股不同权”、容许未能通过主板财务资格测试的生物科技公司上市、为寻求在香港作第二上市的大中华及国际公司设立新的便利第二上市渠道。

陆炜告诉燃财经，“同股同权”曾是香港市场从英国资本手中保护香港投资者的核心价值，但是时代变了，中国这批互联网企业都是靠着超人般的管理层杀出一条血路并且仍然在厮杀，让他们放弃控制权，于公于私都不太现实。对香港市场来说，则难以承受继续固守“同股同权”的代价。

李成东分析道，港交所做“同股不同权”的改革是肯定的，因为国内大部分的公司多轮融资以后，基本上其创始人的股权比例都会稀释的比较低，如果还是坚持“同股同权”的制度，大部分公司是不愿意在港股上市的，这样会导致自己丢失控制权。所以港股肯定会改革，A股可能也会改革，不然所有好公司可能都会去美国上市。

邬必伟认为，很多创业公司及科技公司在创业当中，创始人为了企业发展，必须出让股权给资本，但为了控制整个公司的发展方向和业务方向，必须要有“同股不同权”的方式来保持公司的控制权以及业务的领导力，如果希望这些科技公司来香港上市，就必须要改革这个制度，阿里此前赴港上市未果是一个契机，使得港交所去思考，上市则当中的一些缺陷，及时给予调整。

“阿里巴巴这次直接通过快速通道进入港股通，从这一点来讲，阿里、美团点评、小米、阅文集团以及猫眼电影等大型中国内地互联网公司都在港股通里面，便于港交所和南下资金的流动。”华创证券海外科技互联网研究员靳相宜告诉燃财经。

而港交所改革后的成果也已经初显：同股不同权的公司（美团点评、小米、阿里），已经在境外上市的科技公司可以来香港第二上市（阿里），没有营收的医药公司，这三类公司都出现了。这大大丰富了香港市场新经济公司的组成和占比，优化了香港市场结构。

未来阿里会不会出现A+H+美股的形式？

科创板在设立之初提出允许“同股不同权”企业，分析人士表示，阿里巴巴未来不是没有可能回A股，出现三股并行。

邬必伟称，目前，阿里在香港上市之后，能够让中国投资者通过互联互通机制和美国、香港的投资者直接交易各自交易所的股票，来完成三地投资者对于阿里的投资。未来是否能够往科创板回归，是一个比较长远的事情，先要等科创板相对成熟，流通性再好一些。

而从实操性来说，如果阿里要回归A股，唯一可行的选项是在科创板发行CDR。然而自从小米放弃CDR计划之后，CDR相关消息一度绝迹，直到近日才有九号机器人接近登陆的新闻。显然监管层认为目前市场环境与条件对于大规模发行CDR还不够成熟。

陆炜进一步解释道，但这不代表阿里将彻底放弃CDR的计划，毕竟发行CDR其实没有太多困难，只要政策允许，像阿里这样符合条件的海外优质企业随时可以启动CDR。所以回归港交所其实是非常灵活的一步好棋，立刻享受港股市场的同时，也不用再急切等待CDR，顺其自然就好，毕竟阿里纳入港股通也只是时间问题，内地资金距离阿里港股仅仅一步之遥。