超高净利率但无支付基础，360金融天花板还有多高？

近日，360金融（NASDAQ：QFIN）发布了未经审计的2019年第二季度业绩报告。该季度内，360金融营收为22.27亿元人民币，较2018年同期的9.79亿元增长128%；净利润为6.18亿元，而去年同期为净亏损1.42亿元；在非美国会计准则（Non-GAAP）下，净利润为6.92亿元，相较于去年同期的3.24亿元，同比增长114%。

按此计算，360金融的净利润率高达31.07% ，而上季度（2019年Q1）的净利润率更是高达39.5% ，可见金融服务的利润之高。

广告投放超高、表内交易提升拉低Q2净利润

从财报可以看出，尽管360金融本季度内在营收、净利润等核心数据可圈可点的，但事实上，相较于上一季度（2019年Q1），其发展势头还是有所萎缩：

上一季度，360金融的总营收20亿人民币，同比增长235%；在非美国会计准则（Non-GAAP）下，利润7.9亿，同比增长382%。

而第二季度内，360金融的总营收小有上浮，环比上升11.4%；但净利润却环比降低12.4%。在贷款发放量环比增长了17%达到484亿元的情况下，360金融的净利润有所下滑主要源自于两个方面：

其一，构成营收重要组成的借贷服务费（Loan facilitation）和融资收入（Financing income）都是由撮合交易带来的收费，但两者一个是表外交易，另一个是表内交易。两者最重要的差别是，表外交易平台一般不承担违约损失（这部分或由集团担负）；而表内交易则需承担损失，表内资金一般用的是“自有资金+信托”的模式。

这一点，360金融显然有着清晰地认知，正因如此，公司机构资金合作伙伴数量从第一季度的30余家增至第二季度50余家，且在撮合借款业务总量中，金融机构资金占比达到85%，较一季度的79%有着显著提升。

与此同时，360金融CFO蒋武表示：“本季度，‘资本轻’模式贷款发放38亿元，是上季度的10倍多，占本季度贷款发放的8%。在第二季度，我们还通过合并信托发起了更多的资产负债表内贷款，从而产生融资收入，更好地将收入确认与现金流相匹配。”换言之，着力发展自身融资收入业务，才能快速拉高360金融的利润空间。但与此同时，表内交易的提高也在其财报中体现为净利润率更低。

其二，导致其利润降低的最重要的因素就是8.4亿元的营销支出，这一项开支，2018年同期是3.7亿元（同比增长127%），2019年第一季度是6.9亿元（环比增长22%）。我们可以理解为“烧钱”获客的成本，财报中的解释为“由于广告费用的增加，以提升公司品牌并吸引用户进入平台”。

对于另一家海外上市的金融科技公司趣店（NYSE：DQ），其第二季度市场营销费用为0.78亿元，较上年同期的1.6亿元下降了51.3%，较2019年第一季度0.8亿基本持平，略有下降。但需要说明的是，趣店2019年第二季度净利润为11.6亿元，营销费用占比仅为6.7%；上一季度净利润为9.74亿元，营销费用占比也不过为8.2%。

暂且抛开创利方面的考虑，360金融目前这种“营销支出已大幅溢出现有净利润”的方式，对用户规模增长的拉动已经出现滞缓。本季度内，360金融的累计注册人数1.09亿，较去年同期5560万增长96%，但环比增长只有15%；累计授信用户数达到1923万，同比增长169%；累计借款人达1254万人，较去年同期469万人增长167%，环比增长只有20%。

可以看到，尽管授信用户和借款用户数量有大幅提升，但两者在注册用户数量中的占比分别为17.6%和11.5%，用户转化率方面仍存在较大提升空间。

无支付基础360金融天花板还有多高？

提到360金融，就不得不提到百度、蚂蚁金服等其他几个互联网金融巨头。

从成立时间来看，百度和京东于2013年率先进场，次年京东金融推出“白条”业务，2015年4月百度“有钱花”上线；蚂蚁金服成立于2014年十月，并于第二年上线“花呗”、“借呗”；微众银行于2015年5月推出“微粒贷”。

相较于上述几家，360涉足金融领域比较晚，在其他几家企业大刀阔斧开展金融业务时，周鸿祎的一句“不懂金融，近期不涉足金融”，直接将360金融的成立时间拖延到2016年的年中。

2016年7月，360金融被360金服（由北京奇步天下科技有限公司责任运营）进行孵化，两个月后，其现金贷产品“360借条”正式上线，这也是其一直以来的核心产品。2018年9月，360金融从集团剥脱进行独立拆分，并推出2款新产品——“360分期”和“360小微贷”，摆脱了仅凭借条产品单腿走路两年的局面。同年12月，公司完成海外上市。

尽管起步晚、上市快，但从360金融创立之日起，时至今日，公司始终摆脱不了在支付布局上的尴尬。当然，这并非是说互联网企业涉足金融产业必须要拿支付牌照、必须要建账户，但除了支付宝和微信支付之外，第二梯队的美团、滴滴不惜重金购买支付牌照的动作足以证明，作为底层基础设施的支付的重要性。

事实上，建立支付账户的优势不仅仅局限在收单、预付卡等显像的业务层面，其隐形的核心竞争力还在于用户粘性、交易数据方面，持牌企业可以在做业务的过程中，不断获取用户数据、资金沉淀等能力，通过其他金融服务与自有商业模式进行打通，形成正向循环的商业闭环。

蚂蚁金服就是非常好的例子，据阿里巴巴财报披露，2019年二季度，阿里巴巴从蚂蚁金服获得的知识产权及技术服务费收入为16.27亿元人民币（2.37亿美元），而2018年同期为9.1亿元人民币。

这源于阿里巴巴与蚂蚁金服于2014年签署的协议：蚂蚁金服每年需向阿里巴巴支付知识产权及技术服务费，金额相当于其税前利润的37.5%。另外，阿里巴巴有权入股并持有蚂蚁金服33%股权，且出让相应的知识产权，上述分润安排则同步终止。目前看来入股尚未完成。

而除了蚂蚁金服从阿里巴巴获得的服务费收入，更重要的是用户导流、交易粘性的相互补充、数据沉淀。在阿里巴巴庞大的单季度几十万亿元电商交易额和7.55亿的月活用户之下，蚂蚁金服的天花板就显得高了非常多。

与此同时，第三方支付牌照的下发停摆多年，且监管层似乎在短期内未有重启之意，因此奇货可居的支付牌照也水涨船高，尽管某种角度上是有价无市，但单张互联网支付牌照的价格已炒到3亿元“天价”，也说明背后互联网企业对构建闭环生态的迫切需求。作为一种优质资产，支付牌照其实本身也存在极高的变现价值。

此外，我们知道，营收=用户规模*转化率*单体贡献，在一般商业模式中，转化率取决于用户对于企业产品和服务的认知和付费意愿，而单客贡献（如视频行业会员费）基本稳定。但对于身处消费金融、小额信贷领域的360金融而言，用户规模、用户转化率和单体贡献度不仅取决于持牌机构的风险偏好，同时更与金融服务的串联性密不可分。

整体来看，360金融最主要的收入来源是为资金方和用户提供数据、技术服务，通过双方的匹配以及全周期的管理获得收入，而不是传统意义上的贷款利差。

按照周鸿祎也对吴海生提出了新要求——把360金融打造成一家数据驱动、AI赋能的第三方金融科技平台，推动公司迈向2.0阶段。但没有支付基础的360金融，到底能成就多少规模效应？