垃圾债缠身，现金流持续恶化：Netflix更危险了
过去，Netflix是当之无愧的增长之王，有统计显示，奈飞已经占到了全球网络（不含中国和印度）流量的15%，而排名第二的Youtube占到了11.4%。
· 美国国内用户增长放缓，海外成为未来业绩增长的主要驱动力。
根据财报，四季度付费订阅用户增至1.39亿，当季新增逾880万，其中美国国内订阅用户新增153万，高于FactSet预期的150万；美国以外的国际市场新增731万，同样FactSet预期的610万。
看上去都高于预期了，但如果放在整个Netflix的增长历史来看，却非常危险。
下图是「深响」统计的Netflix四年来的付费会员情况。显然，美国付费会员数的增长在逐步放缓。Netflix之后的用户引擎绝对放在了国际付费会员上。
四季度，Netflix美国国内用户的单月ARPU值为11.38美元，国际用户的单月ARPU值却只有8.69美元，而且还是下滑的。
这也就是说，Netflix下一个增长点落在了一个用户内容喜好迥异，用户付费能力较弱的市场，俗称“钱少事多离家远”。
不过，放到中国来看，Netflix遭遇的本土用户增量天花板问题，“优爱腾”在短时间内还不会遇到。
根据爱奇艺2018Q3财报，其会员数达到了8070万，而根据腾讯2018Q3财报，腾讯视频会员数达到了8200万。许多投资机构和券商研究机构都预言2019年中国视频网站将进入“亿级时代”。
做一个非常粗浅的计算，美国目前约有8500万家庭，假如每家有一个订阅，那么Netflix现在在美国市场的渗透率是5850万/8500万，约等于69%。
另外，根据爱奇艺的会员数走势图，其增长斜率并未放平，国内市场远没有到达平原期。
这或许就是马云在新年演讲里点到的中国14亿人口、3亿中等收入人群，巨大的机会是任何一个地方没有的。“谈的好，做点外国生意，谈不好，做14亿人的生意。多大点事？！”（点击此处复习马云演讲全文）
而优酷、爱奇艺更多的是走“内容出海”的路线，把内容发行到海外。比如爱奇艺，据2017年粗略统计（暂无2018年数据），他们有包括网剧, 网综, 电影在内的超过40个项目过千小时的内容已经输出了海外。
由于有较多新剧上线，Netflix四季度自由现金流恶化至-13.15 亿美元，环比增加 53%，同比扩大 1.5 倍。
明显可以看到，2018年以来，Netflix的现金流情况是持续恶化的。
外媒开始发出质疑：Netflix的下一部《纸牌屋》在哪儿？暗指近段时间Netflix的爆款能力下降。
Streaming Observer统计2018年各平台自制剧集的专业评分表现
一个横亘于视频网站的万年难题又一次变得答案模糊：高成本的内容投入究竟值不值得？用内容，或者说资本堆积起来的高门槛究竟能不能为视频平台达成“赢家通吃”的完美局面？
Netflix首席内容官在瑞银（UBS）媒体与传播大会上回答了这个问题：我们一直在增加内容预算，并且我们也知道将在某个节点发生收益递减的情况，这意味着我们不断投钱进去，但是却没有新的收益产生。”
他说，只有当他们看到了表示不同意义的转折点时，才会开始关注投资回报率，现在意味着过度投入的边际成本数据还没有那么高。Netflix并不想迅速撤掉投入来细究哪个节目的投资是不必要的。
值得庆幸的是，Netflix的内容投入产出率的确是在逐步提升的。
我们用单付费用户产生的流媒体收入/单付费用户内容库摊销得到Netflix的内容投入产出率，如下图所示，是一条增长线。
他在多个场合预测搜狐视频业务将来2019年实现盈利，现在检验时间快到了。
搜狐视频的模式Netflix肯定是不屑一顾的。但别看Netflix财报上是盈利的，实际上，Netflix的财务状况可能还不如这些没盈利的。
为了支持内容制作，奈飞一直坚持以低于股权融资成本的借债方式持续借债。「深响」曾在《Netflix，盛世危局》一文中详细剖析了，Netflix的债务问题：这些通过举债制作的内容会被作为资产计入资产负债表，而不是以成本的形式计入利润表。
更糟糕的是，2018年10月Netflix宣布发行的20亿美元低等级债被穆迪评级为 Ba3，评级机构标普对这一高级无担保债券的评级为BB-，都属于投机/垃圾级的范畴。
还有65亿负债将在一年内到期，在当前加息的大环境中，Netflix还面临融资成本上升的巨大风险。
“饮鸩止渴”是很多国内外券商对于Netflix最近涨价行为的定义。
而除了以上所述用户、内容、资金方面的挑战，Netflix还面临着新增广告业务发展不及预期，行业竞争加剧，在海外遭遇监管及政策风险，市场风格切换导致估值中枢下移等等无法回避的困难。
