韩会师：狂飙之后，人民币后劲如何？

笔者在此前文章中曾提出两个判断：

一是2019年开盘后人民币的强势表现可能拉开了人民币阶段性强势行情的序幕；

二是人民币在1月9-11日连续三天飙升主要源自银行自营盘为代表的机构投资者主动调仓，企业和个人投资者的结售汇行为并未发生根本性变化。如果机构投资者的情绪变化不能有效传导给企业财务总监和个人投资者群体，人民币继续快速升值的可能性比较低。

目前看，上述两个猜测基本方向是对的。1月9-11日人民币对美元连续3天狂飙之后，经过12和13日两天周末的休息，从14日开始有所走弱，21日（周一）日盘收报6.7901，较11日的6.7482贬值约0.6%。这说明银行代客结售汇市场并未出现较为集中的结汇热潮，企业和个人投资者对于人民币未来数月是否会对美元继续保持强势疑虑情绪较重，所以这一波由机构投资者调仓引发的升浪未能得到延续。

尽管人民币对美元升势暂缓，但由于回调幅度很小，总体来看，截至1月18日，2019年人民币对美元累计升值1.1%，走强的大趋势尚未动摇。虽然1.1%的幅度看上去不大，但如果考虑到2018年四季度市场舆论热炒人民币何时破7的热情，这也算得上一个令人印象深刻的结果。

我们还要看到，14-21日人民币对美元贬值0.6%的同时，美元指数在走强，从95.66攀升至96.37附近，升值约0.7%。这说明美元指数攀升对人民币施加的贬值压力比较适中，除了通过“参考一篮子货币”定价机制发生影响之外，并未诱发境内市场顺势做空人民币的热情。

小结一下，最近两周的人民币汇率走势似乎在告诉我们：市场投资者对于监管当局做出的人民币不会持续贬值的口头表态总体持信任态度，做空人民币的动力明显下降，但投资者对于人民币能否在未来数月持续攀升并无强烈预期，观望情绪较重，这导致结售汇市场总体并未出现较大规模的净结汇。

后市如何呢？

笔者猜测，可能2019年上半年的走势与2017年会有些类似。

简要回顾一下历史。2016年底，破7炒作也曾甚嚣尘上。2017年人民币开年之后就是一波短暂而快速的升值。2017年1月4日至18日，人民币对美元从6.9557快速攀升至6.8342，升值约1.7%。但此后结售汇市场的逆差格局并未扭转，人民币也陷入横盘震荡。直到2017年5月下旬逆周期因子横空出世，才再一次开启人民币的升值行情。

与2017年初相比，目前同样是在结售汇逆差格局下人民币出现了一波时间短但速度颇快的升值；同样是在快速升值后陷入横盘整理。

如果历史会重演，那么接下来一段时间，结售汇继续维持逆差的概率仍然比较高。至少从过去半年的情况来看，扭转结售汇逆差格局的难度不小。看几个数据就清楚了。

2018年7-12月，银行结售汇连续6个月逆差，逆差总额697亿美元，同比增长291%。货物贸易作为最重要的顺差来源，表现相当不乐观。2018下半年，货物贸易项下结汇6923亿美元，同比增长7%；货物贸易项下购汇6217亿美元，同比增长25%。结汇意愿不足，购汇动力较强的特征仍然比较明显，而这背后至少部分原因是企业对人民币汇率能否走强或总体稳定信心不足。

2017年，我们采取主动拉升人民币的手段稳定了市场预期，进而提振了结汇动力，抑制了购汇冲动，最终在2017年4季度实现了结售汇基本平衡。也许2019年历史会再次重演。

本文作者：韩会师，来源：会师话市，华尔街见闻专栏作者