阿里投资者大会说了什么？下沉市场、内容电商、新零售

内容电商/社群电商，阿里准备好了吗？手机淘宝信息流已经成为阿里的重要用户入口，淘宝直播创造着年化千亿级别的GMV，快手、微博、抖音、小红书也向淘宝输送了大量流量。阿里固然缺乏自有社交平台，大文娱业务也没有建立足够的优势，但是它仍然可以通过与外部合作解决问题。微信野心勃勃，想通过小程序、好物圈扩大在电商市场的存在，可惜尚未取得太大进展。无论如何，阿里不能对内容电商的潮流掉以轻心。

“新零售”最大的问题是缺乏可复制性：今年是“新零售”概念提出三周年，可是阿里及其竞争对手都已经很少提及“新零售”概念，转而拥抱“智慧零售”“数字赋能”等更容易落地的概念。阿里、腾讯、京东都做出过很多新零售标杆，但是都缺乏向其他门店、其他品牌的可复制性。如果不惜代价，当然能实现对传统零售的彻底改造，然而这个代价值得付吗？阿里及其竞争对手都将保持谨慎，等待宏观环境和技术的瓜熟蒂落。

对于阿里而言，战略重点仍然在核心电商：我们认为，从今年的投资者大会看，阿里的战略重点、资源投入重点仍然是核心电商，尤其是零售电商。在历史上，阿里善于通过“砸钱”快速切入新市场，但是今后更需要“有智慧”的砸钱。我们估计，阿里在新业务的补贴方面比原先保守了，扩张更重视效率和性价比。在宏观经济放缓的背景下，这种选择是有正确的。核心业务的稳定增长、新兴业务的减亏，将是重中之重。

投资者应该关注什么？

我们认为，未来4个季度，阿里巴巴将保持不逊于整个电商行业的GMV增速、远超全行业的收入和扣非净利润增速；虽然拼多多、内容电商的崛起给长期带来了一些变数，可是并不会在短期影响阿里的统治地位。美团点评可以在经营和财务数据上实现健康的提升，因为阿里本地生活服务聚焦于“有质量、有智慧的增长”，而不是一味砸钱。中国有赞等去中心化电商服务商仍然面临着难得的发展机遇，尽管它们的GMV、用户基数和运营实力还远远无法与阿里等中心化电商平台相比。腾讯控股通过微信小程序、好物圈进军电商已经是公开的秘密，不过在短期内很难取得成果；不过，由于支付补贴大战的告一段落，微信支付可能贡献较高的利润。

风险提示：监管风险；宏观经济风险；消费者审美疲劳；投资并购减值。

重要业务数据和干货

在本次阿里巴巴投资者大会上，各事业群均披露了大量业务数据，其中很多是第一次披露。对电商行业乃至整个互联网行业的投资者来说，这些数据都具备极强的指导意义，可谓求之不得的“干货”。下面，我们将各事业群公布的重要业务数据进行总结，并进行粗略的点评。

2017年开始，阿里零售电商业务（主要是淘宝/天猫）的用户下沉就取得了显著进展，活跃买家快速增长。2019日历年二季度（2020财年一季度），DAU同比增长26%，增速甚至呈现不断上升的势头。2018-19财年（截止2019日历年一季度），淘宝/天猫的下沉市场人口渗透率高达40%；70%的新增用户来自下沉市场；下沉市场新增用户第一年的购物ARPU平均值高于2000元人民币。

天猫仍然维持着较快的GMV增速，其中贡献较大的品类是：快消，同比增长44%（2019日历年1-8月数据，下同），同期全国总体零售GMV增长11%；服装，同比增长26%，同期全国总体GMV增长3%；消费电子，同比增长22%，同期全国总体零售GMV下滑11%。可以看到，这几个品类在天猫的GMV增速都远远跑赢了全国零售增速。天猫强大的运营能力、完善的基础设施和对用户的理解，一次又一次地立功了。

在供给端，天猫的战略是：占据“新品”的阵地，孵化原生品牌、原生SKU，与品牌商联合定制。这曾经是凡客、小米、网易严选想做的事情，而天猫在更大的数量、更高的层级上做到了。2018年，天猫有5000万以上的SKU是新品首发；2018全年，天猫首发新品同比GMV同比增长80%；2019年8月，天猫服饰品类的GMV有53%来自当月新品。可以想象，上述比例还有上升的空间。

众所周知，拼多多的崛起，很大程度是依靠“趣味化”“游戏化”的玩法——很多老年人确实是把它当做“有购物功能的社交游戏”来玩的。在这方面，阿里当然不会落后，推出了一系列淘宝/支付宝内嵌小游戏。举几个例子：金币庄园，MAU 1.5亿；淘宝人生，MAU 9000万；叠猫猫，累计用户2.4亿；双十一合伙人，累计用户2.8亿。阿里显然不是小游戏方面的新手——早在2017年，支付宝就是全国最大的小游戏平台之一。淘宝/天猫的规模已经很大了，但是肯定很乐意通过互动娱乐功能吸引更多流量。

淘宝直播的规模已经非常巨大，2019财年（2018年4月-2019年3月）GMV超过1000亿；2020财年至今（2019年4月-9月），GMV同比增长140%。截止2019财年末，天猫商户的直播渗透率超过50%。

下面是几个主要天猫品类的直播情况：美妆，卖家直播渗透率80%以上（618期间）；服装，大约30%的新SKU首日销售来自直播（新势力周期间）；珠宝，30%以上的新SKU首日销售来自直播（2019年1-8月综合计算）；食品，来自直播的GMV同比增长240%（2019财年综合计算）。但是，阿里巴巴表示，商家、主播确实赚了很多钱，但是阿里自身在直播方面的货币化率不是很高。

天猫正在推行“旗舰店2.0”方案：天猫的本质与“品牌官网”别无二致，例如苹果的天猫旗舰店与官网就是共享供应链的。在天猫，头部品牌的DAU可以突破500万，百万、几十万量级的屡见不鲜。现在，天猫大力推进第三方开发者、品牌方自行入驻，也就是类似微信小程序的模式。阿里自认为在电商方面早已超越了微信小程序，例如开放平台数据，就是微信无法提供的。目前，已经有7500个品牌利用阿里的数据能力。

聚划算力推“天天工厂”，即C2M模式，向供应商开放很多消费者行为数据，实现“生产数据化”——根据销售数据下单生产。与此配合，菜鸟也在做新物流模式的探索，蚂蚁金服在扩大供应链金融服务。“天天工厂”模式是2019年8月开始探索的，联合定制很快达到了每天1000万单。“天天工厂”的目标是3年内实现10000家工厂的数字化转型。一些标杆案例：“千选体重秤”自2018年10月以来累计获得300万以上订单；“冰袖”自2019年4月以来累计获得约300万订单。

在中低端市场、垂直领域，阿里的另一个发力点是“淘宝特色长尾市场”，包括“农人”“匠人”“二次元”等领域。2017年9月至2019年9月，淘宝特色原创市场的GMV复合增速超过30%。

阿里认为，闲鱼平台前途无量，因为随着经济增长，人们的冲动消费变多，二手电商需求随之攀升。淘宝的门槛还在不断提高，真正的C2C卖家都会流向闲鱼。除了二手电商，闲鱼还能承载房屋租赁、商品租赁等需求。

2019年9月，闲鱼DAU达到2000万，同比增长67%——要知道，在一年半以前的2018年3月，闲鱼DAU仅仅同比增长18%，这是不折不扣的“提速”！2019财年（2018年4月-2019年3月），闲鱼GMV超过1000亿元，发布商品人数（卖家）超过6000万，累计“鱼塘”（商品兴趣社区）超过130万个。

天猫国际是中国最大的进出口平台，拥有22000个以上的品牌（其中大部分是首次进入中国）、4300个以上的类目、覆盖78个国家和地区。截止2019年7月底，天猫国际有55%的进口商品买家是90后；来自下沉市场的用户同比增长42%。以前是以生活必需品为主，现在是多样化进口，无所不包。

截止2019年7月，新品牌入驻同比增长300%，战略合作品牌同比增长86%，年度销售额超过1亿元人民币（按过去12个月计算）超过80个。进口电商是一个长链商业活动，涉及许多环节。天猫国际已经能做到保税仓清关和配送平均2.4天，很多城市甚至能做到次日达。

天猫国际的长期目标是做到2000亿美元的GMV。怎么做到？还是以跨境零售电商为主，大宗贸易为辅，目前还有很多可发掘的空间。例如，宝洁已经与天猫有很好的合作，但是还有60%的新商品没有进入中国。还有一些“小而美”的品牌，通过直采、直营方式，完全可以获得中国消费者的认可。

止2019年8月的12个月，盒马的年度活跃买家超过2000万人，年度留存率超过60%。盒马的典型用户画像：25-40岁，女性，年均家庭收入在27万元以上。在一年之内，她们会消费：5000吨车厘子、300万只龙虾、20万只帝王蟹、800万个椰子。盒马的“主力消费人群”（合计贡献80%的GMV）的年均消费超过3000元。

截止2019年8月底，盒马开业超过12个月的门店的EBITDA已经整体转正。从2018年8月至2019年8月，线上GMV占比从51%攀升至61%；在此期间，同店GMV增长13%，店均运营成本下降30%。盒马表示，通过基于用户分层运营、内容+社群电商、数据化管理，可以显著提高运营效率。

目前，盒马在全国拥有175个门店（去年同期为64个），进驻22个城市（去年同期为14个）。在上海，盒马已经覆盖了所有主城区。在核心城市，盒马的任务已经转向“拓展服务边界”。然而，盒马大举入驻二三线城市还是2018年的事情，还需要改变，以不一样的门店适应不一样的市场。

截止2019年8月底，盒马在全国拥有33个常温和低温仓、11个加工中心、4个水产暂养中心，合计48个仓库。盒马与菜鸟、饿了么共建物流系统，其中产地、口岸-仓库、仓间调拨、大仓-点仓四个环节与菜鸟合作，门店-消费者环节与饿了么合作。现在，盒马在准备加密门店网络、向下沉地区渗透。

天猫超市对自己的定位是“旧城改造”——在中国庞大的零售市场之中，电商的GMV增速仍然很高，便利店、大卖场、小超市的增速很低，杂货店则是负增长。所以，电商巨头要对传统商超进行“旧城改造”。例如，“淘鲜达”对23个线下商超品牌进行了“数字化赋能”，覆盖了278个城市、使800个门店完成了数字化改造。

以大润发为例：某门店原先每日触达人数11000人，经过改造，现在是864000人！过去9个月，淘鲜达已经完成了485个门店改造、18000个SKU改造，线上履约及时率在99%以上，日均线上订单700个以上，平均每个店GMV增长6.5%。淘鲜达的典型用户画像：54%在淘宝系的年消费在6000元以上，34%是90后，老客户平均月购买频次为2.35次——所谓的“高价值、年轻化”。

饿了么与口碑网的分工：前者包括供应链、SaaS、履约平台、金融支付等；后者包括智慧餐厅、POS、与支付宝的对接等；两者都与用户、商户对接。虽然餐饮行业O2O的竞争很激烈，但是数字化率只有百分之十几。线下本地生活服务规模大概有20万亿，其中餐饮占4-5万亿，还有的是市场空间。

本地生活服务公司截止2019年6月底的战绩：年度活跃用户2.45亿、GMV同比增长40%、直接覆盖城市超过100个。过去一年，佣金率小幅提升，配送成本下降了很多（尤其是在2019年二季度）；自2018年四季度以后，补贴越过高峰、略有下降。中国超过100万人口的城市有130多个，目前饿了么+口碑网只进入了70多个，其中过去一年进入了十多个。竞争对手（美团）有5万多员工，本地生活只有1万多人。

最重要的是与阿里巴巴经济体打通——饿了么的订单有28%来自支付宝，38%的新客户来自支付宝。今后，饿了么还会与手机淘宝打通，开启“千人千面”，包括开通淘宝吃播。例如，在肯德基X天猫超级品牌日，淘宝吃播有600万以上观看者，最流行的套餐GMV超过640万元。目前，高德地图有饿了么的优惠券，今后会直接加入饿了么外卖。蜂鸟配送与饿了么也要进一步打通，两个系统还很不一样。

重要的问题是什么？下沉市场、内容电商、新零售……

数据只是一个方面，再详细的数据也要为商业逻辑和战略方向服务。从今年的阿里投资者大会，我们能看到哪些大方向？大家最关注的肯定是下沉市场，但这已经是一张“明牌”——所有人都知道，所有人都在努力开拓，而且很可能开拓的差不多了。其次是内容电商/社群电商，这个概念早在2013-15年就开始普及，但是至今才成为市场主流。然后就是包括O2O的新零售了。我们有一些观点与大家分享。

过去几年，阿里在下沉市场（低线城市、乡镇、农村）的努力取得了不错的战果，给人留下了深刻印象。其实，阿里的“基因”很适合下沉市场——从当年的“中供铁军”到现在的农村淘宝、菜鸟物流，阿里一直擅长地推、擅长脏活累活，在“执行力”环节拥有竞争对手无可比拟的优势。然而，“下沉市场”的红利还能吃多久？或许已经吃完了。要知道，现在连拼多多都在飞速向“五环内”升级了。

我们认为，下沉电商市场除了淘宝、拼多多，还有快手（虽然大部分成交在其他平台完成）。如果要比较下沉的幅度，淘宝基本覆盖了低线城市，拼多多全面覆盖了低线城市和郊县，快手甚至覆盖了很多乡镇。有人认为，拼多多、快手对下沉市场用户起到了“教育”作用，最后这些人都成了淘宝用户——我们难以苟同。下沉市场用户当然可能通过拼多多打开对电商的认知，逐渐接触淘宝，但是几乎不可能从拼多多彻底“升级”到淘宝。对于他们来说，同时使用多个电商平台是正常的，用户忠诚度还在养成之中。

无论如何，我们认为电商从“下沉市场”获得的红利已经接近尾声。淘宝、聚划算、闲鱼、微信小程序、快手、抖音、小红书……在过去多年当中，已经反复将下沉市场用户“犁”了很多遍。尤其是拼多多和快手，已经把电商的前沿推到了最低线。我们很难想象，在中国还能有什么“低线流量红利”可供开发。下沉市场是一个真命题，但是它的作用主要发生在过去和现在，而不是未来。

“内容电商”是一个宽泛的概念：凡是基于内容、基于社群、基于垂直“调性”的电商都在此之列。2018年以来，“直播带货”成为了热门概念，淘宝直播、快手、抖音乃至微信公众号都在往里面冲。无论是从消费升级的角度，从冲动消费的角度，还是从用户分层、精细化运营的角度，内容电商都是未来。阿里的“大文娱”业务并未取得很大成效，但是核心电商业务内部的淘宝直播效果显著。

与此同时，淘宝/天猫还从快手、抖音、小红书、B站接收了大量流量。在本次投资者大会上，阿里表示：来自快手、抖音等外部内容平台的流量和GMV仍占少数；这与我们的估算相仿——2019年，我们预计快手电商的整体GMV约1000亿，抖音约400亿，两者相加仍仅相当于“阿里系”零售电商的2-3%。快手、抖音、小红书都在发展自有电商平台，但是短期内不会对阿里构成冲击。根据我们了解，快手、抖音向淘宝/天猫输送流量，自身的货币化率很低，反而是阿里的货币化率很高。这种情况能持续吗？还是个谜。

阿里缺乏强大的自有内容、社交平台，始终是一个问题。所以，它曾经非常重视“大文娱”业务，并且在抖音、微博等外部内容平台多有投入。不过，只要有强大的执行力，以及对“商品”的深刻理解与履约能力，缺乏内容、社交平台并不是原则性问题。在未来2-4个季度内，阿里仍可以在核心电商业务上为所欲为。在长期，阿里必须与外部流量入口（主要是内容性的）形成平衡。外部平台肯定都希望建立自己的电商业务、分走更大的一块收入；阿里必须进一步加强自己在货架深度和履约能力方面的壁垒，以立于不败之地。

“新零售”概念从2016年由阿里研究院提出，迄今已有三年了。然而，还是没人能说清楚“新零售”的内涵。现在，京东、拼多多等阿里的竞争对手已经很少提及“新零售”，阿里自身提的也不多。“智慧零售”“数字赋能”等更详细、更容易落地的概念，正在取代“新零售”。

从天猫超市、菜鸟网络、盒马鲜生的主题演讲看，“新零售”对传统零售商超的赋能主要在三个方面：第一是打通线上线下用户、大幅提升触达用户和客单量；第二是打通供应链，甚至实现按需下单生产；第三是进行社群化的客户管理，提升用户黏性和品牌认同感。然而，新零售最大的问题是可复制性差，即便做出了几个标杆案例，也不可能平移到其他门店、其他品牌。腾讯等有志于智慧零售的巨头也面临着类似局面。

要彻底改造传统商超，就必然要触及它们的核心业务流程和数据。仅仅通过战略合作和参股，能否达到改造的目的？过去几年，阿里不断扩大并表范围、资产越做越重，主要是为了新零售的愿景考虑。在历史上，阿里一贯擅长通过强大的执行力去完成不可能完成的任务；不过，实现新零售需要多大的代价？阿里也在严肃思考这个问题，不会一味地通过砸钱去“催熟”新零售。一切都要等待宏观经济和技术的成熟。

风险提示

监管风险；宏观经济风险；消费者审美疲劳；投资并购减值。