上市一年股价跌去3/4，趣头条未来何去何从？

一年过去，再看趣头条在资本市场的表现，显得冰火两重天。截止美国时间8月30日收盘，趣头条报收4.64美元，对比今年股价最高点18美元已跌去四分之三，市值11.48亿美元，较上市当天缩水约35亿美元，相当于丢了6个当当。

不独股票，趣头条的业务也遭遇诸多难题。2019年5月，趣多多被新华社点名批评缺乏新闻资质，5月18日被Appstore下架；战略级新产品米读也被全国“扫黄打非”办约谈整改，目前仍未恢复内容更新……无商标、无牌照等乌云也笼罩在趣头条头顶，仍未散去。

趣头条究竟是家怎样的公司？我们从增长战略的视角切入，用理性结构剖析趣头条的商业结构和增长弹性，回到三个问题：

问题一：趣头条的爆发增长背后模式与本质是什么？

趣头条与拼多多、快手被称为下沉市场三巨头，许多人将他们的成功归因于抓住了“五环外”的机会。但我认为，“五环外的四亿人”是对战局的浅薄理解，看到下沉市场，是看到增长的市场，而更重要的是，应对增长的模式设计。

我在《增长五线》中提出，企业增长的态势可以构建出五根线，分别是：撤退线、成长底线、增长线、爆发线和天际线。（详见企业增长的五条线路，你在哪一条上，欢迎对号入座）爆发线就是爆发式增长，其先决条件是找到有市场机会的战略无人区，用革新式的模式切入，但是无论何种增长，背后的原点都是客户需求，而爆发式的增长就在于压强式的刺激这种需求到极致。

趣头条的战略无人区是“小镇中年”。根据官方数据，趣头条70%的用户来自于下沉市场，60%的用户是女性，年龄中位数40岁左右。凭借小镇中年，趣头条与今日头条实现了的装机重合度小于20%，换句话讲，这是一个低端版的“今日头条”。

对这个群体，趣头条有着深入的需求洞察。在商业计划书里，趣头条这样描述其目标用户：信息获取能力低、可支配收入增长、闲暇时间多、社交圈子窄。因为信息获取能力低，所以装机拉新，先入为主，不惧竞争；因为闲暇时间多，所以需要消磨时间，顺便赚点小钱。

基于深入的需求洞察，趣头条进行了突破性的模式设计。核心设计一是收徒制度拉新，二是金币体系促活。收徒就是邀请好友，被邀请者就是你的“徒弟”，制度类似于曾红极一时的“三级分销”：邀请好友得现金，好友邀请好友你也能得到分成。这种邀请关系链在金币体系中仍然有效，“徒弟”获得金币，你也能得到分成。金币体系是对用户行为的直接激励，用户可以通过阅读资讯、签到、完成任务、参与分享等方式领取金币，而金币可以兑换人民币。除了直接的金钱激励，趣头条还通过“腾讯视频VIP月卡”、“爱奇艺会员月卡”、“Q币”等福利券引导用户邀请好友，不一而足。

不得不说，这样的模式设计造就了互联网行业的裂变奇迹：付费留存和促活。趣头条目前用户积分成本占到收入的51.9%,也就是一半的收入都补贴给了用户。中国互联网行业从收费到免费，从免费到补贴新用户，如今已经发展到要给钱让用户留下和持续使用，在感叹竞争激烈之余，也不得不佩服趣头条对互联网行业的“开创性贡献”。对于这一点，趣头条十分坦诚，在财报中，趣头条积分制度被称为「User loyalty program」，即用户忠诚计划，此外在解释支出时还特别提到一个词「User engagement cost」，即用户互动成本。

掌握了“小镇中年”的趣头条，似乎成为了互联网巨头进入下沉市场的必经通道。在“下沉市场”的吸引力下，百度、阿里轮番成为趣头条的最大广告主；趣头条还同时获得腾讯、阿里的投资，小米也持有趣头条少量股份；而京东拼购和快手接入趣头条频道，淘宝、京东都在趣头条投放导流广告……互联网巨头们蜂拥而上背后，意味着能集中触达几千万下沉市场用户的流量渠道，中国可能只此一家，这就是趣头条最大的商业价值所在。

广告公司出身的趣头条终究还是没能摆脱广告行业，只是从向资源方买媒介再卖媒介，直接跨越到向用户买流量再卖流量。2018年2月趣头条收购了一家做程序化广告系统的广告代理商帮助自己建立广告系统，2019年Q1趣头条广告收入10.872亿元，占总营收比重超过97%。——同时再强调一遍，其中的一半，都以积分形式给了用户，这就是趣头条说的用户积分成本，也许叫“媒介采购成本”更合适。

这样看来，趣头条其实是一家用互联网在下沉市场帮巨头“刷墙”的广告公司，是下沉市场的入口。至少趣头条App是如此。听起来不太体面，但其实也不能否认“下沉市场”渠道的价值。

问题二：趣头条增长结构中的隐忧在哪里？

看透趣头条的商业本质后应当有一个基本判断：趣头条绝不可能停止用户积分体系，它可能会降低或者以别的形式出现，但绝不会消失。因为对于一家广告公司而言，“媒介采购成本”是必不可少的。

有了这样的判断，我们便不该讨论“如果停止补贴会怎样”的问题。作为一家从用户手里买流量卖流量的公司，我们认为趣头条的隐忧是护城河还远不够高与厚。

在“增长五线”理论中，我提出“成长底线”的三大策略，第一是抓住战略咽喉；第二是建立业务护城河；第三是建立客户基石资产。趣头条通过暴力买量抓住了下沉市场的装机入口，也绑定了腾讯、阿里等基石客户，但却唯独缺少了最重要的护城河。

按照晨星公司解读巴菲特逻辑的模型，护城河包括无形资产（具体指有定价权的品牌、专利和政府准入牌照）、转换成本、成本与网络效应。

先看无形资产。品牌上，趣头条商标仍未顺利注册完成，并且由于广告行业定价受到广告主对效果的考量，被“网赚”吸引来的用户广告价值长期可能呈现下降态势；牌照上，《互联网新闻信息服务许可证》和《信息网络传播视听节目许可证》仍然是悬在趣头条头顶上的达摩克里斯之剑，是趣头条的软肋所在。

再看转换成本。截止2019Q1，趣头条平台自媒体数量有约60万，而今日头条拥有160万头条号，日均内容发布数达到60万条。相比之下趣头条的创作者数量和内容数量上均无优势，内容无独创性，推荐算法也并不突出，用户转换成本并不高；虽然趣头条自信目标用户信息获取渠道少，很难触达到竞品，但随着竞品的围攻和互联网习惯的成熟，用户转换的压力将越来越大。

第三，成本。趣头条目前最大的成本是用户获取成本。2019Q1财报显示，趣头条获取每位新安装用户的成本为6.21元，同比增长140.5%，平均每个日活用户为趣头条带来日均净收入0.33元，其中又有0.17元返还给了用户。这看似跑通的商业模型其实掩饰了一个重要信息：有多少新安装用户能转化为日活用户？根据见智研究所的估算，约7%的趣头条装机客户最终转化为日活客户。也就是说，每个日活用户的实际获客成本为88.7元，平均回收周期在554天，这样的成本在互联网资讯行业并不低，何况用户获取成本还在以140.5%的态势攀升，更何况趣头条还有分走收入一半的用户互动成本?

第四，网络效应。许多人拿趣头条跟拼多多的裂变对比，但事实上二者有本质不同：拼多多的裂变能通过用户购买数据聚合类似需求，提高商品推荐准确性，促进交易，这实际上形成了网络效应，即每增加一个用户都提升了其他用户的价值；而趣头条的裂变只是激励用户分享拉新，目前还是跑马圈地拉用户的手段，并没有回到产品价值上，网络效应不强（但并不等于不能创新突破）。

护城河并不深，入侵者却已陆续赶来。同为下沉市场三巨头之一的快手推出了快看点、今日头条也推出了针对下沉市场、有用户积分体系的今日头条极速版，网易新闻、腾讯新闻也纷纷加入积分体系的行列，模仿者例如淘新闻、惠头条、东方头条也不遑多让。在这样的竞争态势下，缺少护城河的趣头条需要找到破局之路。

问题三：趣头条未来是否可以破局？

护城河不深，背后的要因是什么？一言以蔽之，为了赚钱而阅读资讯是伪需求。趣头条早期以“让阅读更有价值”为口号打入网赚圈，吸引来的用户真的存在阅读需求吗？对于真正想赚钱的用户来说，“一个月能挣上二十块钱”，符合他们的预期吗？

小镇中年为赚钱而看内容，这种内容阅读不如说是“点击”，是伪阅读，一旦这样，趣头条的内容就没有广告植入和嵌入的意义，广告价值持续性值得推敲。由于需求站不住脚，用户行为激励就必须长期存在，正如趣头条CFO所说的，“长期来看，鉴于米读没有用户互动成本，我们相信米读的长期利润率会显著高于趣头条”。言下之意，主产品趣头条App很可能成为一个流量产品，能圈住用户，却不一定能赚多少钱。

那么有没有可能突破的方向？我们有两点建议。

第一，巩固成长底线，回归内容本质

伪阅读的最大问题在于，随着用户持续为了赚钱点击广告，广告主将发现效果不佳，未来趣头条的广告价值下降，这将直接冲击趣头条的生命线。若底线失守，其他的故事也很难讲通了。而要巩固成长底线，则要回归内容本质，用小镇中年喜欢的内容，逐步培养趣头条用户的使用习惯。

正如战略无人区需要创新的产品来满足一样，内容建设并不是靠自媒体补贴就能完成，未来需要巩固的内容底线也需要进行创新设计。我们乐于看到趣头条2019年以来与北京卫视、江苏卫视达成合作，引进地方卫视的栏目内容，并联合推出幸运抽奖和答题赢金币活动。这样贴近用户、可沉淀的内容形式是趣头条未来应当更多探索的，也能够帮助趣头条规避政策风险。

在内容生产成型、用户的阅读习惯被真正培养起来后，趣头条还应当加强内容推荐算法，让用户体验成为时间的函数，成为趣头条最大的转换壁垒。

回归内容会增加成本，但也可以通过降低用户互动成本的方式补偿。至此，趣头条的品牌也将从“让阅读更有价值”转变为“让阅读更有趣味”，这样的趣头条将会更有价值。

第二，在底线上设计“增长线”，围绕趣头条孵化利润产品

圈到用户就可以围绕用户需求进行产品扩张，阿里如此，腾讯如此，今日头条亦如此。趣头条有意建设内容生态，力图打造出如字节跳动般的产品矩阵，甚至发展为腾讯这样广泛、协同的数字内容生态。生态的核心是共享，字节跳动的生态是以源技术为核心，那么趣头条应发挥下沉市场入口优势，围绕用户打造利润产品。

目前看，虽然趣头条已经开始陆续推出创新产品，但其逻辑似乎并非围绕现有用户，而是期望通过新的产品进入一二线城市，其米读采取了外部融资，目前的经营逻辑似乎仍意在给资本市场讲一个更大的故事。

互联网企业的增长逻辑，核心在于“以用户作为资产来进行产品/业务扩张的设计”。拥有1亿月活用户的趣头条，在“农村包围城市”之后，如何再一次增长，从产品增长、用户增长到业务、利润和市值增长，是一个有趣的问题，我们期待趣头条突破增长瓶颈。