1000亿美金的愿景基金IRR达29% ，“巨无霸”基金模式得到验证？

图片来源：asia.nikkei.com

愿景基金在2017年年底投资了 Uber 77亿美元，目前它以持有16.3%的股份而成为 Uber 最大的单一股东。按5月14日的收盘价计算，愿景基金持有股份的市值约109亿美元，相当于愿景基金投资17个月获得的账面回报约41.8%。

这样的回报说不上惊喜，尤其是 Uber 的市值甚至都比不上上一轮私募融资时760亿美元的估值。不过，对于如此庞大的投资金额来说，这样的回报已经算是还不错的结果。

愿景基金绝对是另类投资领域的一个另类。当2016年孙正义正式宣布成立这支“巨无霸”基金时，外界充满了惊讶和疑虑：如何管理好1000亿美元资产？

两年多时间过去了，愿景基金交出了一个初期的成绩单，LP Net Blended IRR 达29%。

该如何审视愿景基金的表现？对于这只存续期长达12年的基金来说，现在要全面评价它是成功与否还为时尚早。不过，从它这两年多时间的运营中，除了那些质疑声之外，我们也应该看到它带来的一些独特价值。

Net IRR达29%

在 Uber 上市前一天，愿景基金的整体业绩情况揭开了面纱。

愿景基金是软银集团于2016年年底发起、2017年5月正式成立，它目前募集资金的规模为986亿美元，是世界上最大的股权投资基金。与很多常规的股权投资基金不同，它采用了结构化的设计，这也凸显了孙正义的野心。

它的资本构成分成两大类，一类是优先权益投资（Preferred Equity），金额为400亿美元，这部分投资享受固定年息7%，每半年付息一次；其余586亿美元则是普通权益投资。在普通权益投资中，软银集团自己出资接近一半，共281亿美元。

根据软银集团披露的信息，截至今年3月底，愿景基金的业绩情况是：

包含优先权益投资和普通权益投资在内的基金整体 IRR（ Net Blended IRR）达到了29%；

由于结构化的设计，普通权益投资的收益更为可观。普通权益投资的 Net IRR 则达45%（扣除了支付给优先投资权益的固定利息、管理费、绩效分成等）；

而对于软银集团来说，由于它只是参与了普通权益投资，而愿景基金的结构使得软银集团从愿景基金获得的回报被杠杆化，因此它获得的业绩更为耀眼：Net IRR 高达62%，其中包含了普通出资的收益和作为基金管理人的绩效分成。

要来评判愿景基金的整体回报，用 Net Blended IRR 这一指标更为适当。Net IRR 达29%这样的业绩，相信是能进入到同期股权投资基金表现最优秀的前1/4之列。尤其是对于如此大型的投资基金来说，能取得整体上29%这样的收益更是非常可观的。

孙正义在记者会上也评价愿景基金这样的回报是“非常高”和“风投基金中非常少见的”。

账面回报有点虚幻

不过，尚难就此说愿景基金就已经大获成功，因为这些收益绝大部分都还只是“纸上财富”——账面回报而已。

截至3月底，愿景基金虽然投资了约80个项目，但实现退出的项目还只有2个，即 Flipkart 和 NVIDIA，前者是出售给了沃尔玛，后者则是在二级市场买入后又卖出，两个项目的投资收益或许约20-25亿美元之间。而其余的投资回报全部来自于被投项目的估值提升，这是否能最终变成真金白银尚有待观察。

不过，对这些被投项目回报的测算难以达到真正的公允。

当愿景基金出现后，高科技行业的独角兽们成为了最受欢迎的对象，愿景基金依靠着大笔投资，人为抬高了独角兽们的估值，甚至很多人说，愿景基金为独角兽们缔造了一个IPO之外的又一个新选择——“在愿景基金市场上市”。所以这些被投项目的估值并不是来自于一个充分有效的公开市场，而是来自于愿景基金所主导的“愿景基金市场”， 其估值存在较大的弹性。

例如，当 Uber 上市之前，它在私募市场上最后一轮融资的估值已经是790亿美元，而外界甚至预估它上市后估值会突破千亿美金；但当它正式进入 IPO 市场时，按其发行定价算则仅有820亿美元；而它正式开始交易时，第一天收盘价又让它的估值下降了7.62%，已不足 700 亿美元市值。

资本市场上的这种不确定性会给未上市公司的估值较大的挑战。因此，对愿景基金来说，29%的 Net Blended IRR 虽然可以说是收益可观，但太过虚幻，现在还未到为愿景基金的业绩鼓掌的时刻。

当然，衡量一只基金是否成功的维度是多方面的。无论外界如何评价愿景基金的业绩表现，这其实都不要紧，LP 们的结论才是唯一的答案。种种信息来看，LP 们对愿景基金的表现是认可的，从软银正在筹备的愿景基金二期时 LP 们的态度便可见一斑。

尽管此前有消息称，主要 LP 对愿景基金的一些做法颇有微辞，但是作为愿景基金一期最大的“金主”，沙特王储穆罕默德·本·萨勒曼·沙特去年10月接受采访时曾表示，沙特主权财富基金打算追投愿景基金二期，计划投资金额为450亿美元。

孙正义近日也在接受采访时谈到，他接到了很多投资人的电话，表示愿意加入第二期基金。相信这并不是孙正义的自吹自擂。LP 们的态度还是认同了愿景基金在过去两年多的表现。

资本之外，愿景基金的价值

站在第三方的视角，除了关注愿景基金的业绩表现之外，愿景基金身上的诸多突破也是值得投资圈刮目相看的。

而对创业企业来说，愿景基金的价值也不再只是可观的资金投入，还有以愿景基金为纽带的全球资源网络，这会为高科技企业们进入全球其他市场带来直接的帮助。

比如，愿景基金投资了连锁酒店网络 OYO Rooms，作为一家创立于印度的公司，当它准备往欧洲和中国市场进行扩张时，愿景基金为它提供了资源。OYO Rooms 就从软银投资的的东南亚网约车公司Grab 那里筹集了1亿美元。

而在中国，孙正义帮助 OYO Rooms 与阿里巴巴建立联系，同时还与滴滴合作推进广告项目。自2017年11月第一家 OYO 酒店在深圳上线，仅短短9个月时间，OYO Rooms 在中国共上线了超过一千家加盟酒店。在已然是一片红海的中国经济型酒店市场，OYO Rooms 所取得的神速增长令人惊讶。

这种“投后服务”的价值是普通的风投基金难以企及的。仅就目前而言，愿景基金已经投资了82家高科技企业，它形成了一个全球范围内最庞大、顶尖的超级独角兽俱乐部，而随着愿景基金的规模继续加大，这个超级俱乐部的影响力也在相应的增大，而这会变成愿景基金独特的战略资源。

愿景基金目前最被质疑的一个问题是在投资项目时估值过高，但当这种战略资源的对潜在被投公司的价值日益凸显时，未来是否会存在这样的可能：愿景基金或许能以比市场更便宜的估值获得新项目的投资机会，而不是更高估值。

“巨无霸”基金模式得到验证？

就如创新对于创业公司非同寻常一样，创新对于投资行业也同样重要。愿景基金就是全球股权投资领域一个大胆创新的尝试，它在验证一个前所未有的命题：

一个超级巨量的基金，是否能够获得成功？

毫无疑问，管理如此巨大规模的基金是一个没有先例可遵循的巨大挑战，从商业模式、投资逻辑，到团队管理、风险控制，全部都是全新的探索。

据称，来自中东的“金主”此前也曾经找过另一家顶尖风投机构红杉资本。不过，红杉资本有着顾虑，认为这么多钱很难投。因为如果投早期阶段项目，风投的收益来自于概率，需要广撒网而不是在某几个项目中注入过多资金；如果投中后期，虽然投资的成功率上升，但在收益率则面临考验，尤其是要考虑到如此大规模的单笔，在退出时需要寻找接盘者的难度。

愿景基金的模式颇有特点，它既不是传统的 VC，因为它投资项目的阶段并不算是很早期；它也不是 PE基金，因为它不会像传统 PE 那样通过重组管理层和业务来提升资产的增值。

但它的模式其实也很简单，用单笔较大规模的资金（甚至是远超企业需要的数额），投资于人工智能相关的龙头科技企业，用资金优势加速这些龙头科技企业的成长。

从数十个项目的实验来看，这些科技企业似乎能承载得起它动辄数亿甚至数十亿美金的投资，而且依靠资金优势形成的壁垒更容易成为新兴的寡头。

据 CNBC 去年报道，红杉资本也已经在募集数支基金，总额高达约120亿美元，旨在全球范围内发现投资机会。红杉资本也走上了“巨无霸”基金之路，这或许是受到愿景基金在一级市场抢夺“猎物”所带来的竞争压力所致，亦或是红杉资本也已经认同了“巨无霸”基金的可行性。

愿景基金的实验还在继续，甚至已经有消息称孙正义正准备将这只“巨无霸”进行IPO。这个看似疯狂的念头，何尝不是另一个令人兴奋和期待的全新探索。