摔了一跤的DeFi，站起来之后要往哪儿走？

2019 年 7 月，德意志银行（Deutsche Bank）宣布了全球裁员 1.8 万人的重大计划，彼时，一张抓拍图片抢占了各大媒体的注意力。在这张图片上，两位西装革履的男士从该银行办公楼走出来，其中一位手上拎着印有 Bitcoin 字样的帆布包。

正值传统银行衰退之际，去中心化金融也随之带有了那么一丝的颠覆意味。

2019 年正是去中心化金融（Decentralized Finance）的风口年。

去中心化金融，就是利用基于区块链技术提供的金融服务。产品包括去中心化贷款，去中心化交易所，去中心化衍生品等。

过去一年，区块链技术尝试了很多落地场景。最终，国外的以太坊似乎默默达成了某种共识，认为 DeFi 是以太坊智能合约的最佳应用。

据估计，全球债券市场目前已超过 100 万亿美元、全球股市价值超过 64 万亿、全球衍生品市场总市值约为 12.7 万亿美元。若 DeFi 能从中分一杯羹，将是巨大的市场。

DeFi 的热捧并非没有理由。2018 年受熊市影响，以 MakerDao 为代表的去中心化借贷逐渐进入大众视野。在加密货币整体资产价格整体下降之际，借贷、稳定币与衍生品成为人们的熊市生存之道。彼时，包括 Veil、dYdX、Dharma 在内的 DeFi 项目陆续获得了华尔街资本的逆市投资。

市场规模也迅速壮大。根据 DefiPulse 的统计，6 月 27 日，借贷市场的总锁仓额创下最高点，约为 6.02 亿美元，相较于今年 1 月 1 日的 2.62 亿美元上涨了约 129.77%。

但在近期，高速发展的 DeFi 行业却出现了两位掉队者。今年 7 月，以太坊第二大预测市场平台 Veil 上周宣布关闭，这个曾获 Paradigm 、红杉等知名风险投资机构注资的项目，存活了仅仅 6 个月。8 月初，旧金山加密贷款机构 Dharma 也在推特宣布决定暂停其平台上的新存款和贷款。

与此同时的是，人们发现，整个借贷市场的锁仓额从今年 6 月 27 日创下高点后，一直呈下降趋势，目前已经下降了约 30.59%。

于是，关于 DeFi 开始出现了一些不同的声音。Primitive Ventures 创始人万卉就发微博表示，DeFi 是 DApp 概念在以太上凉了之后的以太坊自救概念。

虽然目前来看唱衰还为时过早，但我们仍然要抛出问题：被视作 DApp 之后区块链的新救命稻草，是真的有足够实力带领区块链，还是下一个凉凉的「DApp」概念呢？距离 DeFi 担当区块链未来重任以前，这场阵痛还要持续多久？

明星项目 Veil 与 Dharma 遇挫

7 月，推出仅仅半年的明星 DeFi 项目 Veil 宣布停止运营。

这个由去中心化预测平台 Augur 和 0x 共同推出的预测衍生品交易平台，曾得到了红杉以及加密基金 1confirmation、Paradigm 的青睐。

彼时，DeFi 的三大应用为借贷、稳定币与去中心化交易所。旨在以预测市场起家的 Veil，被人们看作是振兴 DeFi 新赛道的力量。今年 5 月，Veil 开通 2020 年美国总统大选去中心化市场预测服务还一度成为话题。

如果回顾 Veil 在关闭前的的日活与成交量数据，并不难理解 Veil 难挽颓势。据 DefiPulse 显示，自开通以来，Veil 的锁仓总额不超过 9 万美金的关口，占据 DeFi 锁仓总额的 0.01%，其母体公司、同专注预测市场的 Aurgur 锁仓金额占比也仅为 0.15%。在 Veil 页面中，预测事件除总统选举这一项目参与金额超过万级 DAI，绝大多数的预测事件参与金额不足 10 ETH。

创始人 Paul Fletcher 在停运说明中，曾指出了他们的三个困境：

1．我们想做的太多了。预测市场是赌博、衍生品和保险等的一种广义形式。这些垂直领域的集中版本可能比通用形式更适合用户；

2．我们没有提供良好的进入体验。加密货币作为用户基础还处于早期阶段，我们没有为那些没有加密货币或钱包的用户提供足够的方便；

3．我们不是去中心化的或受到监管的。一些用户想要一个完全去中心化、不可阻挡的产品；而另一些用户想要一种受监管的产品。要在两者之间提供人们认为有价值的东西是很难的。

总的来说，可以归纳为预测市场小、用户门槛高、去中心化与监管之间的平衡点难以把控。

对于 Veil 的退场，Hydro Protocol & DDEX 市场公关负责人代世超如此评价：“没发币，没有二级市场负担，属于赛道试错及时止损，退场时也把失败经验分享出来了。”

在 Veil 宣布关停后一个月，去中心化借贷平台 Dharma 平台出现用户提币困难、合约代码闭源，且 DappTotal 的 DeFi 数据显示，Dharma 锁仓资产从一个月前的 2187 万美元跌至 8 月 2 日的 561 万美元，有 74% 的资产已经被提币转走，处于资产流出状态，Dharma 一度被误解为“跑路”。

一周后，创始团队表示此次暂停借贷是为了打造更好的用户体验。

Dharma 的背景与 Veil 有不少相似之处，今年 2 月曾宣布完成 700 万美元融资，投资机构包括 Green Visor Capital、Polychain Capital、Passport Capital、Y Combinator 和 Coinbase Ventures 等明星资本；创始团队实力同样过硬，创始人毕业于斯坦福，曾就职于谷歌与加密货币交易所 Coinbase。

分析 Dharma 发展遇阻的原因之际，取消补贴与 P2P 的撮合模式是共同的声音。今年 2 月，Dharma 曾为获客推出补贴政策，降低贷款利率；但在今年 5 月取消补贴。据其 5 月公布的数据，自取消补贴以来，锁仓总额相较于 4 月份下降了 60%。

而 P2P 的撮合模式则是 Dharma 的特征，在 P2P 的撮合模式中，借贷双方由人工撮合，贷款人在放贷期间资金被锁定，只有在与借款人匹配后才开始赚取利息，且借贷利率固定；相比之下，竞品 Compound 则是一个去中心化的流动性池子，允许用户将自己的资产与平台上的其他借贷人进行资产共享，以便根据资产池的供求情况创建动态利率。

Hydro Protocol & DDEX 市场公关负责人代世超也表示，“Dharma 就是 P2P 模式，匹配是否成功和提币快慢全靠运气。锁仓额骤降跟他们停止利率补贴有关，没有利率优势，再加上人工匹配效率低，所以用户流失了。”

她指出了除 P2P 模式、停止补贴之外的第三个原因，即人工匹配。其系统没有自动清算功能，需要人工结算，借贷由中心化的机构批准，币价信息来源、利率的信息以及平台开发和更新都是中心化控制的。

DeFi 的困境

随着 DeFi 行业的发展，DeFi 行业「机会」蓝海之外的「困境」也在逐渐浮出水面。

除了 Veil 与 Dharma 碰到的难题之外，用户门槛与体验是去中心化产品的通病，DeFi 也并不例外，“难用”是太多 DeFi 产品的问题。

Hydro Protocol & DDEX COO 王博文指出，用户的门槛在于自己管理钱包、私钥、理解合约交互。而这些就对金融、区块链储备都具备要求。

Kyber Network 中国市场负责人 Lucas 则进一步指出，目前跨链技术还不够成熟，造成了在跨链交易方面用户体验上的不足；另外，以太坊性能上的不足一定情况下会导致网络拥堵，使得以太坊上的 DEX 没有办法很好地来处理交易。对于用户来说，这也会造成体验上的障碍。去中心化生态的流动性，相比中心化交易所或者应用生态也是有所差距的。

用户门槛与体验直接造成了用户量的小众。在此前 Odaily星球日报、区块律动BlockBeats 共同主办的 StakingCon——Staking生态大会上，PeckShield 创始人蒋旭宪教授曾分析 Makerdao 和 Compound 和 dYdX 的数据发现，这几个借贷平台的借贷总额大大上涨，从今年 1 月份的 3400 万左右增长至 6 月底的 2.2 亿，短短的几个月的时间上涨了五倍多。但对比起借贷总额的大大提升，DeFi 项目的用户数量却相对小众。他表示，这将是整个借贷行业，需要面临的一大挑战。

当前，借贷产品根据借贷期限可分为固定期限与不固定期限的贷款选择，两者风险系数不同，对于 DeFi 产品来说，必要的风险披露也十分重要。

在近期成为 DeFi 新秀的非托管借贷协议 NUO，在 4 月曾一度跻身锁定美元价值前五的DeFi项目排行榜，近期因风险披露遭遇了用户的投诉。

一位名叫 whuttheeperson 的网友在 Reddit 上发帖称，其质押在 NUO 上的固定期限贷款在约定的锁定时间内被清算了。他认为，与像 Maker 和 Compound 这样的期限开放的加密贷款不同，固定贷款的清算风险并不大，他们已经充分调整参数以适应风险抵押品在那段时间的贬值风险。

他还认为，NUO 在其贷款过程中，显然在风险披露上有着巨大的疏忽；相反，更为成熟的 MakerDAO，在每一步都会有相关风险提示。

dForce 及区势资本（Blockpower）创始人杨民道认为，DeFi 的问题是能真正抵押的加密资产太少。

必须承认的是，即使 DAI 和 USDC 在 DeFi 领域为绝对的头部稳定币，但其在国内并未实现真正的普遍采用，去中心借贷的规模体量仅仅是中心化借贷的 1%。

目前的 DeFi 赛道仅仅在以太坊上有较多玩家。在排名前 50 的金融 dApp 中，有 42 个建立在以太坊上，包括 MakerDAO 和 OmiseGO；在排名前 50 的交易所 dApp 中，有 44 个建立在以太坊上，包括 Augur 和 Uniswap。

资产的单一也使得 DeFi 锁仓量易受 ETH 行情影响，对于近期锁仓量的下滑，MakerDao 中国取负责人潘超表示，主要原因在于 ETH 资产市场下行，很多人将 ETH 换成而稳定币，目前稳定币 DAI 的锁仓量就增长到了 3000 多万美金。

由于风控依赖于抵押，抵押品价格影响着风险。于是，链上预言机（发现并向智能合约提交真实数据的机制）成为当前 DeFi 行业的关注重点。

一个准确、快速、无偏的且能抵抗价格操纵的价格预言机被视作 DeFi 产品「缺失的拼图」，当前存在的中心化与去中心化的预言机各有提升空间：中心化意味着有价格操纵的风险，而去中心化的预言机目前仍然存在激励机制不足，难以提供实时准确的价格。

去中心化交易所 Uniswap 的预言机被认为是目前的佼佼者，其并非通过订单簿将买卖双方匹配，而是收集做市商的流动性，并使用算法来设定价格，只要存在价差，就会创造套利的机会，价格就会迅速被修正。但目前 Uniswap 的公认弊病是流动性差，有人称“砸 500 个 ETH 立马崩”。

目前绝大多数的 DeFi 项目均使用 Makerdao 预言机。据潘超介绍，Maker 预言机是一种分布式预言机，选取了 14 家交易所的价格，选择其中位数进行喂价。

潘超认为，预言机的问题主要取决于预言机的提供者质押的东西是什么，是信誉还是资产。要解决预言机的问题，实际上是要解决链上的声誉问题；目前这样一套声誉系统在链上并不成熟。

而声誉系统的缺失影响到的还有 DeFi 的用户体验。

“DeFi 目前最大的缺点是依赖过度抵押的债务头寸”。Fitzner Blockchain Consulting 总监 campbell 如是说道。

以当前锁仓量前列的 MakerDAO 和 Compound 为例，当前，MakerDAO 要求用户存入 ETH 价格的 1.5 倍来建立支撑 Dai 的抵押债仓（Collateralized Debt Position）。大多数人选择将他们的“贷款与抵押价格“的比例保持在 300％ 来避免两位数的清算罚款。除此之外，Compound 的贷款利息达到 6-13%，且所有贷款的抵押品都是贷款价值的 1.5 倍。

campbell 表示，用户借贷的原因，与超额抵押资本的需求本身就存在矛盾，如果在抵押资产价格下跌之际没有及时补仓，便有可能面临清算的风险。

潘超认为，当前 DeFi 行业缺少的信用贷款正是要建立在一套成熟的声誉系统，目前来看，“难度还是非常大”。

去中心化衍生品交易平台 dYdX 曾强调了 DeFi 项目的三种主要商业化模式：通过项目的原生代币实现增值，比如 MakerDAO（MKR）；通过手续费带来收入，比如 Compound；通过面向用户的应用程序实现商业化。比如 dYdX，Dharma 等等。

但目前的难题是，DeFi 项目是否需要原生代币仍是问题；由于借贷频率不比交易，虽然当前贷款利率高，但贷款多为短期，时间价值小，加上日活数据仍有大可提升的空间，手续费收入也并不高。根据加密信用评估创业公司 Graychain 于 8 月 15 日发布的报告显示，在过去 18 个月里，大约发放了 24 万 4 千笔贷款，放贷总价值约为 47 亿美元，但仅有 1.83% 的利息被收回，如何保证持续且稳定的收入，目前也成为不少 DeFi 产品必然要面对的问题之一。

DeFi 的发展方向在哪里？

Veil 以及 Dharma 的“败北”，在大多数业内人士看来，似乎是自身因素居多。

且相比经营不善倒闭，业内人士更倾向于「推倒重建」这个表达。Hydro Protocol & DDEX COO 王博文认为，Veil 和 Dharma 都是转变方向，并非关闭。“DeFi 的尝试和创业公司一样，如果发现方向不对，没有数据增长，快速换方向。”他指出 Dharma 目前的暂停升级，就是将之前的 P2P 借贷转型成类似 Compound 的资金池借贷方式。

杨民道也认为不必过分解读，他表示 Veil 和 Dharma 是非常正常的创业项目的试错过程，市场应该给这些项目足够的耐心。

但 Veil 以及 Dharma 也正在表明，正在风口上的 DeFi 并非条条道路通罗马，不同赛道市场发展空间不一。

杨民道认为，去中心化的开放金融协议，这个提供给 B端的基础设施，现在才开始大规模建设，有大量机会。打造高度模块化、可拆解组合、互通性好的通用协议才是现在这个阶段公链落地的正确姿势。

此外，基础设施级的机会在链下资产的代币化（比如稳定币就是法币的上链），是十万亿美金级别的市场。

潘超也持类似的观点。他表示，稳定币是一个必需品，对标传统金融，先要有货币市场再有资本市场。

此外，他认为 DeFi 的未来应该是脱离「去中心化金融」这个概念本身，成为开放式金融，DeFi 如果要扩大十倍、百倍的市场，将传统资产上链是必须做的事情，虽然中间一定会有对去中心化的取舍，但如果保证链上的商业逻辑，比如托管、抵押风险的设定足够去中心化，仍然符合 DeFi 的初衷。

他举例借贷 DeFi 应用，其背后资产可以不是以太坊、比特币等完全去中心化资产，而是合成的传统资产（传统机构背书上链），但是由于抵押借贷的稳定币所有用户都有权限使用，这一点来看仍然属于 DeFi 的范畴。

潘超表示，他也比较看好区块链上的债券市场。包括传统政府债券和企业债券的合成品上链，以及加密货币自身的债券产品出现，从传统货币市场的角度来看，流动性最好，也是体量最大的一个金融产品。而最近很火的 staking，正是债券市场的雏形，前提是这个系统当中要去源源不断地产生现金流。

至于 DeFi 资产的限制，民道认为，BTC on ETH （指代发行 BTC 支持的 ERC20 代币）是一个有潜力的项目，“它会带来几十倍可抵押资产，需要一个解决激励问题的铸币联盟，交易所、钱包、项目方都可以参与 BTC 铸币，个人觉得将来一年这个联盟会有突破。”

回顾 DeFi 诞生到现在，不过一年时间。

这一年时间是 DeFi 高速发展的一年，DeFi 生态开始在以太坊上逐渐成型，诞生了围绕稳定币、借贷、衍生品、去中心化交易所等应用。

但一年落定，明星 DeFi 产品的关停，不得不让我们开始重新审视风口上的 DeFi。前途仍然无量，但必须承认的是，距离 DeFi 担任「区块链未来」这一重任目前来看仍然道阻且长。与传统金融领域的资金体量与用户量相比，今天的去中心化金融仍然显得微不足道，且用户几乎来源于加密世界的存量用户市场、借贷业务占据了 90% 的比重。这些困境来源于用户门槛、资金与技术的限制。

好的信号是，穷则思变，「困境」意味着 DeFi 新的「机会」。不论是 Coumpound、Uniswap 等产品已经或者将要推出 V2 版本，寻求进化升级；还是 Blockfi、dForce 等 DeFi 产品在近期陆续获得融资，都表示行业仍然有着不小的想象力。

这是一场不可避免的试错。但摔跤之后往哪走，是 DeFi 行业需要思考且持续思考的一个问题。