一文读懂：科创板意见稿的八大要点
主要内容：
事件
2019 年 1 月 30 日晚间，中国证监会、上交所相继发布发布了《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》、 《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》、《科创板上市公司持续监管办法（试行）》、《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》、《上海证券交易所科创板股票上市规则（征求意见稿）》等文件。几大文件近乎完整地勾勒出科创板的全貌。
对于科创板系列政策的八大点评
1、市值为科创板考察重点，五项标准符合其一即可
2、准确把握定位，更加注重的新科技、新技术以及制造业的升级
3、投资者准入门槛 50 万元，介于主板与新三板之间
4、同股不同权架构千呼万唤始出来，七大特点引人注目
5、信息披露重要性凸显，具有九大亮点
6、科创板退市制度遵循注册制下“宽进严出”的需要
7、锁定期：控股股东和核心技术人员承诺 36 个月不减持
8、科创板的设立对于完善资本市场基础制度意义重大
事件
2019 年 1 月 30 日晚间，中国证监会、上交所相继发布发布了《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》、 《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》、《科创板上市公司持续监管办法（试行）》、《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》、《上海证券交易所科创板股票上市规则（征求意见稿）》等文件。几大文件近乎完整地勾勒出科创板的全貌。
点评
1、市值为科创板考察重点，五项标准符合其一即可
我们根据官网资料对于主板及中小板、创业板、新三板、科创板的财务上市标准进行了整理对比：
由于科创板要求中第五种标准的灵活性较高，我们暂不以这一标准对现有企业进行筛选。按照前四项标准，我们对近两年上市（上市日期为 2017.01.01 至 2019.01.08，下同）的创业板企业进行了筛选，得出：同时符合科创板四项标准的创业板企业共 3 家、同时符合三项的有 36 家、同时符合两项的有 35 家、符合一项标准的有 70 家，合计共144 家，占近两年创业板上市的企业总数（171 家）的 96%。
根据对创业板企业的筛选可以看出，但就科创板的上市标准而言，大多数创业板企业都可以符合科创板的上市要求。但是从数据看来，大多数企业所符合的都是更偏重于盈利要求，符合偏重于研发和市值的企业数量相对较少。考虑到科创板设立之初的定位和不与创业板构成竞争的基本原则，首批科创板上市企业或许更加注重市值、研发能力等方面，而对盈利要求相对较低。因此说，我们认为，科创板上市标准尽管有五项，但首批或头几批上市企业或将更偏重于市值和研发能力等企业。此外，从创业板的执行标准来看，一般会高于官方标准的 2-3 倍。预计科创板首批企业会远远高于此标准。
2、准确把握定位，更加注重的新科技、新技术以及制造业的升级
在上交所新设科创板，主要服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业。重点支持新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性产业，推动互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合。与此前的 2018 年 3 月 30 日，《国务院办公厅转发证监会关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见的通知》中的提到“试点企业应当是符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高，属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，且达到相当规模的创新企业。”描述相比更加注重的新科技、新技术以及制造业的升级。
3、 投资者准入门槛 投资者准入门槛50万元，介于主板与新三板之间
科创板征求意见稿中指出投资者准入门槛 50 万元，另外鼓励中小投资者通过公募基金参与。A 股市场机构投资者占比较低，中小投资者和散户对于股票市场的信息辨识能力相对较差、对市场的敏感度相对较低、投资理性较差。在核准制下，证券监管机构和中介机构对发行人股票的价值进行判断，为投资者层层把关，这使得中小投资者在 A 股市场中极容易产生依赖心理，对发行人的投资价值进行盲目认同，也缺乏对信息进行辨识的主观能动性。而基于此，创立一个新的注册制板块并提高相应的合格投资者门槛成为了最好的增量改革方式。
4、同股不同权架构千呼万唤始出来，七大特点引人注目
伴随着科创板的落地，曾经被市场期盼多年的同股不同权制度终于随之落地。《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》中明确指出允许特殊股权结构企业上市。这一进展对于国内资本市场而言可谓是突破性的进展。同股不同权在美国、加拿大等海外市场已经实行多年，也已经与去年在香港正式获批。但由于可能会带来的种种风险以及法律方面的部分障碍，同股不同权一直未能在中国大陆的资本市场得以成功实行。借着此次科创板创立的东风，同股不同权制度的实施终于可以得到真正的实行。一方面一些对于特殊表决权有需求的科技创新型企业终于可以在本土上市，另一方面这也意味着我国资本市场与国际接轨的脚步真正放开。
公司应当在公司章程和招股说明书中规定特别表决权股份的持有人资格、特别表决权股份拥有的表决权数量与普通股份拥有的表决权数量的比例安排、持有人所持特别表决权股份能够参与表决的股东大会事项范围、特别表决权股份锁定安排及转让限制、特别表决权股份与普通股份的转换情形等事项。交易所应对存在特别表决权股份科创公司的上市条件、表决权差异的设置、存续、调整、信息披露和投资者保护事项制定有关规定。
《上海证券交易所科创板股票上市规则（征求意见稿）》中第四章第五节针对具有差异化表决权的企业从市值、资格、交易、增发等多方面提出了详细要求。主要特点为：
（1）仅允许发行人在上市前设置表决权差异安排，不得在首次公开发行上市后以任何方式设置此类安排。
（2）特别表决权股份不得在二级市场进行交易。
（3）市值及财务指标符合标准之一：预计市值不低于人民币 100 亿元或预计市值不低于人民币 50 亿元，且最近一年营业收入不低于人民币 5 亿元。
（4）特别表决权股东在上市公司中拥有权益的股份合计应当达到公司全部已发行有表决权股份 10%以上。
（5）每份特别表决权股份的表决权数量应当相同，且不得超过每份普通股份的表决权数量的 10 倍。
（6）上市公司应当保证普通表决权比例不得低于 10%。
（7）上市公司股票在本所上市后，除同比例配股、转增股本情形外，不得在境内外发行特别表决权股份，不得提高特别表决权比例。
5、信息披露重要性凸显，具有九大亮点
充分的信息披露是施行注册制核心因素之一，信息披露质量的高低直接关系到投资者的切身利益，信息的不对称性将削弱市场的有效性，因此，信息充分如实的披露在充分市场化的注册制中显得至关重要。通过强化前期的信息披露制度化及加大后期的监管惩处为度，一定程度上可以增加发行人的违规成本，使得发行人在信息披露过中能够尽量做到所披露信息的真实准确完整。只有这样，投资者才能充分了解发行企业的内部信息，减少信息不对称性，从而作出正确的投资决策。
与传统企业相比，科创企业研发和经营失败的可能性也更高，普通投资者把握企业价值的难度更大，更加强调行业信息和经营风险的披露。同时也给予公司更多的自主空间，《持续监管办法》在信息披露的及时性要求、新闻发布与信息披露衔接和规则豁免等方面同步提升了信息披露制度的弹性和包容度。
《科创板上市公司持续监管办法（试行）》、《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》等文件都多次从不同角度强调了信息披露的重要性以及需要注意的信披角度。以下为我们总结的科创板信息披露特色要求：
（1）《持续监管办法》做出了针对性规定，要求科创公司应当结合行业特点，充分披露行业经营信息以及可能对公司产生重大不利影响的风险因素。
（2）明确以投资者需求为导向的信息披露要求，细化落实严格落实发行人及其董事、监事、高级管理人员、控股股东、实际控制人，以及保荐人、证券服务机构及相关人员在信息披露方面的责任，为加大信息披露违规处罚力度夯实基础。
（3）保荐机构除了应当建立健全并有效执行持续督导业务管理制度还需要保荐机构应当跟踪研究上市公司行业、经营、财务、股价等情况，在持续督导期内每半年出具并披露投资研究报告。
（4）无论规则是否明确规定，凡是对投资者作出价值判断和投资决策有重大影响的信息，都必须充分披露。
（5）进一步完善首发预披露制度，增加了预披露次数和预披露内容，以强化社会监督。
（6）针对科创企业特点，规定其应当充分披露行业特点、业务模式、公司治理、发展战略、科研水平、科研人员、科研资金投入等情况，以及募集资金重点投向科技创新领域的具体安排。
（7）规定存在“同股不同权”的境内科技创新企业申请发行股票并在科创板上市，应当在招股说明书中披露相关情况和风险，中介机构需对特别表决权股份设置是否合规发表专业意见。
（8）科创公司筹划的重大事项存在较大不确定性，立即披露可能会损害公司利益或者误导投资者，且有关内幕信息知情人已书面承诺保密的，公司可以暂不披露，但最迟应在该重大事项形成最终决议、签署最终协议、交易确定能够达成时对外披露。已经泄密或确实难以保密的，科创公司应当立即披露该信息。
（9）科创公司尚未盈利的，应当充分披露尚未盈利的成因，以及对公司现金流、业务拓展、人才吸引、团队稳定性、研发投入、战略性投入、生产经营可持续性等方面的影响。
6、 科创板退市制度遵循注册制下“宽进严出”的需要
科创板退市制度遵循注册制下“宽进严出”的需要，《持续监管办法》严格执行退市制度，在退市标准方面，坚持重大违法退市，丰富交易类和规范类退市指标，优化财务类退市指标。具体包括：明确科创板公司不适用单一的连续亏损退市指标，授权交易所制定能够反映公司持续盈利能力的组合退市指标；授权交易所在现有交易类退市指标基础上增加市值类退市指标；规定严重扰乱市场秩序、严重损害投资者权益且在规定期限内未改正的，交易所可以终止其股票上市。程序方面，科创板不再设置暂停上市、恢复上市和重新上市环节，退市程序更为简明、清晰。
由于注册制的实行将导致未来企业上市的门槛有所降低，科创板企业的数量有所增加，在此境况下，畅通的退市渠道将显得至关重要。合理、严格的退市制度是应与注册制配套的首要政策。优胜劣汰，适者生存。由于注册制下的“壳资源”不再稀缺，因此针对部分自身经营存在重大问题、不再符合科创板挂牌标准的企业，退市将成为最好的出路。只有使退市渠道畅通，资本市场才能成为一个新陈代谢正常的有机系统，这也将从客观上促进了资本市场质量的提高。
7、锁定期：控股股东和核心技术人员承诺36个月不减持
上市公司首发前股份，自股票上市之日起 12 个月内不得转让。董事、监事和高级管理人员自公司股票上市之日起一年内和离职后半年内，不得转让其所持本公司股份。控股股东、实际控制人和核心技术人员应当承诺，自发行人股票上市之日起 36 个月内，不转让或者委托他人管理其直接和间接持有的发行人首发前股份，也不得提议由发行人回购该部分股份。
转让双方存在控制关系，或者均受同一实际控制人控制的，自发行人股票上市之日起一年后，可豁免遵守前款承诺。
科创企业上市后，如何有序规范股东减持 IPO 前持有的股份，是持续监管制度安排中的一个难点。《持续监管办法》规定上市时企业未盈利的，控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员、核心技术人员（以下统称“特定股东”）的股份锁定期应适当延长，授权交易所制定具体规则；适当延长核心技术团队的股份锁定期。同时，考虑到现行减持规则的实践效果，以及更好发挥创投机构等相关主体对资本市场支持科技创新的积极作用，从科创板先行先试的定位出发， 《持续监管办法》预留了改革创新的空间，由交易所根据市场实践对特定股东及创投等相关主体减持的方式、数量及比例予以细化。
8、科创板的设立对于完善资本市场基础制度意义重大
根据官网披露资料，我们将主板及中小板、创业板、新三板以及科创板就上市情形、场所、投资者门槛、上市门槛等多方面标准进行了对比，如下表：
从市场定位的角度来说，科创板主要服务符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业。创业板定位是暂时无法在主板上市的创业型企业、中小企业和高科技产业企业；新三板主要为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务；创业板、新三板、科创板定位来说各有侧重，形成有效互补。
对于资本市场而言：
（1）科创板的设立短期可能会分流一部分场内市场资金形成一定资金压力，但由于发行数量和投资者门槛等因素，整体影响较为有限；
（2）科创板的设立后续将会带动相关主题投资机会，利好券商及创投板块。从中长期角度来看，科创板的设立对于完善资本市场基础制度意义重大。能够使我国资本市场的结构更加完整，进一步推动 A 股市场的国际化进程，促进多层次资本市场健康发展。
本文作者：彭海、王婧瑶，来源：联讯证券新三板策略研究，原文标题：《【联讯新三板科创板系列报告】科创板征求意见稿需要关注的八点》
